エグゼクティブディーリングの心得

流動性リスクは、必要な資金が確保できず、資金繰りに問題を生じたり、極端に高いコストを支払うことになったりするリスクです。エグゼクティブディーリングによると、金融市場が正常に機能している間はあまり問題になりませんが、いったん金利が急上昇したり、信用不安などが起こると、多くの金融機関などに共通に起こりやすいものといえます。

金融のシステムが銀行を中心的パイプとした間接金融から、運用も調達も、多数の金融商品を市場から直接選択する直接金融に変わり、流動性に対する認識は高まりつつあります。エグゼクティブディーリングによると、バブル崩壊とそれに続く不良債権問題で、金融システム全体が不安定となり、加えてペイオフの実施などで、運用先の選別は、金融機関のみならず、企業、個人も含めて厳しさを増しています。

こうして、流動性リスクは今後、層重要視されていくものとみられています。  

1974年、旧西ドイツのヘルシュタット銀行がマルクを受け取った後、ドルを支払わずに倒産し、これがユーロ市場不安につながるという事態が起こりました。エグゼクティブディーリングによると、1991年にはベルギーのBCCI銀行が円を受けとった後、ドルを支払わずに倒産しました。

こうして、受渡リスクに対する認識が高まり、取引においては、取引相手の信用度を重視する姿勢が強まりました。

さらに、各国間の時差をなるべく縮めるため、資金の受取り・支払いを行える時間帯を広げる努力が成されています。エグゼクティブディーリングによると、ヘルシュタット銀行の市場へのインパクトがあまりにも強烈であったため、ヘルシュタット・リスクが受渡リスクの代名詞となっています。
  

受渡リスクは、資金の受取りや支払いに際して、契約通りに資金が受渡しされないために発生するリスクです。エグゼクティブディーリングによると、外国為替取引のように受取り、支払いの問に時差がある取引に発生しやすいといえます。

たとえば、J銀行とK銀行の問でドル・円の為替売買をします。

J銀行はドル買い・円売り、K銀行はドル売り・円買いとします。

為替契約の期日に、J銀行は東京で円を支払います。エグゼクティブディーリングによると、東京時間の夜になってから開くニューヨークで、K銀行がドルの支払いを行う前に倒産して、ドルの支払いを実行しなかったらどうでしょう。

J銀行は円の支払いだけ行って、ドルは受け取れないことになります。エグゼクティブディーリングによると、東京とニューヨークの時差、14時間のきわどい間に、たまたま銀行が倒産するなどということは、かつては想定しにくいことであり、受渡リスクはあまり問題にされませんでした。  

日本がこうした20世紀型経済から、いかにして21世紀型経済に構造転換できるかが、円相場の推移にも影響してくるでしょう。エグゼクティブディーリングによると、モノの輸出に代わる技術などのサービス収入が得られなければ、経常黒字は減少していくでしょう。

また、経済の立ち直りがなければ、外国資本を引きつける魅力ある国際金融市場の確立も難しいでしょう。エグゼクティブディーリングによると、いずれにしても、21世紀の円相場は、円高推移をたどった20世紀とは様変わりとなるでしょう。  

資本移動を為替相場決定の重要な要因とみるのが、アセット・アプローチの理論です。エグゼクティブディーリングによると、このうち、マネタリスト・モデルは同じ収益が期待できれば、円資産もドル資産も区別しないとしています。

すなわち、両資産には完全な代替性があるとします。

したがって、為替相場は異なる通貨建てのストックとしての金融資産(アセット)の交換比率であるとしています。エグゼクティブディーリングによると、これに対して、ポートフォリオ・バランス・モデルは、異なる通貨の資産の間には完全な代替性はないとしています。

すなわち、異なる通貨の資産はリスクが違うとします。

そのために、外貨建て資産を保有するためには、実質金利差に加えて、そのリスクに見合うプレミアムが必要になるとしています。

これが現実の為替相場を決定するという説です。エグゼクティブディーリングによると、為替相場を完全に予測する理論はまだできていません。  

フロー・アプローチは、通貨の需要と供給のフロー(流れ)が相場を決定するという理論です。エグゼクティブディーリングによると、この理論では、輸出入数量は価格変動より大きく変化するため、自国通貨の為替相場が変動すれば、経常収支を悪化させたり、改善させたりするとしています。

こうして、為替相場により、経常収支の自動調整機能が働くとします。エグゼクティブディーリングによると、為替相場においては、経常収支のフローが重要であるとしています。

しかし、1973年に主要通貨が変動相場制に移行した後、為替相場による経常収支の自動調整機能は十分に働きませんでした。

さらに、資本取引による為替相場の大きな変動も説明できませんでした。  

銀行が企業や個人と取引をするときの為替相場は、どう決めるのでしょうか。エグゼクティブディーリングによると、為替市場の相場は時々刻々変動しています。

これをすべて、顧客相場に反映するのは事務的に無理です。

そこで、銀行は朝10時近くの市場相場を基準に、原則として、その日1日適用する対顧客相場を決めます。エグゼクティブディーリングによると、この相場を店頭に公示することから、この方式を公示相場制度とよんでいます。

公示相場の基準となるのが仲値です。

仲値に利ざやを乗せて売相場と買相場を決めます。

この売相場を電信売相場(TTS,Telegraphic Transfer Selling Rate)、買相場を電信買相場(TTB,Telegraphic Transfer Buying Rate)といいます。  

為替相場は輸出競争力に影響します。エグゼクティブディーリングによると、円の相場をドルとだけ比較しても十分ではありません。

輸出はヨーロッパやアジアなどへも行われ、通貨もさまざまです。

そこで、通貨の変動を、関係する多数の通貨との問で総合的にみようとするのが実効為替相場です。エグゼクティブディーリングによると、このためには、各通貨の変動を貿易取引量に応じて加重平均するなどの方法がとられます。

こうして算出された指数が実効為替相場となります。
  

為替相場が1ドル120円のときに1ドルの商品を輸出すると、円に換算して120円の売上げです。エグゼクティブディーリングによると、その後、1ドルが130円になると、同じ商品の売上げは130円になりますから、採算上8%程度値下げする余裕が出ます。

すなわち、輸出競争力が8%上昇したといえます。

ところが、国内でインフレが進んで、この商品の価格が8%値上がりしたらどうでしょう。

もはや、値下げの余地はなくなりました。エグゼクティブディーリングによると、せっかく為替相場が円安になり、輸出競争力が上昇したのに、インフレで相殺されてしまいました。

このように、為替相場は輸出競争力に影響しますが、市場の為替相場に加えて、物価の動向も重要です。

そこで、市場相場を名目為替相場、物価動向で調整した相場を実質為替相場とよび、これが輸出競争力をみるうえで注目されます。エグゼクティブディーリングによると、両相場の関係は次のとおりです。

相手国物価指数実質為替相場＝名目為替相場×自国物価指数  

輸入企業は輸入代金のドルなどを海外に支払うために、銀行から買います。エグゼクティブディーリングによると、銀行は輸入企業にドルを売るときに、市場から仕入れますから、仕入れの市場相場に利ざやを上乗せしてドルを売る相場を決めます。

この場合の相場を売相場といい、市場相場より利ざや分だけ高くなります。

このように、銀行が輸出企業や輸入企業と取引するときの相場を対顧客相場といいます。エグゼクティブディーリングによると、外貨の売り、買いは銀行からみて表現しますので、輸出取引では買相場、輸入取引では売相場が適用されます。
  

相場輸出企業は回収したドルなどを円に換えるため、銀行に売ってきます。エグゼクティブディーリングによると、銀行は輸出企業から輸出代金のドルを買います。

このときに適用する為替相場が買相場です。

銀行は買ったドルを為替市場で売りますから、その相場より安い相場で買い、この取引で利ざやが残るようにします。エグゼクティブディーリングによると、買相場は、銀行からみて外貨を買うときの相場で、市場相場から利ざや分を差し引いた相場になります。
  

資本金は出資者が利益の分配を目的に、企業に出資する資金です。エグゼクティブディーリングによると、出資者は株主となり、株主は自分の出資額以上には、企業の債務に対して責任を負いません。

商法の最低資本金制度により、株式会社の資本金は1000万円以上でなければなりません。
  

額面は有価証券の券面に表示された金額です。エグゼクティブディーリングによると、株式は額面のある額面株式と額面のない無額面株式に分けられます。

額面株式の大多数は額面が50円ですが、20円や500円もあります。エグゼクティブディーリングによると、1982年施行の改正商法により、新しく設立される株式会社の株式の額面は5万円以上となりました。  

株式は、会社の社員すなわち出資者であるという株主の地位を表します。エグゼクティブディーリングによると、その株主の地位や権利を表す有価証券が株券です。

株券は交付により移転しますが、株主としての権利を完全に行使するためには、株主名簿の名義を書き換えてもらう必要があります。

株券には記名式と無記名式がありますが、日本では記名式に限られています。エグゼクティブディーリングによると、株主の権利には、株主総会での議決権などの経営参加権、利益配当請求権、残余財産分配請求権などがあります。  

母国の外で取引される通貨がユーロ・マネーで、ユーロ・マネーを取引する市場がユーロ市場です。エグゼクティブディーリングによると、ユーロ市場に似た言葉にオフショア市場があります。

オフショア取引は、外国人から預かった預金を外国人に貸し付けるなど、非居住者との取引を行う市場です。エグゼクティブディーリングによると、いわゆる「外一外」取引といわれます。

オフショア取引を行う市場がオフショア市場です。

このように、「ユーロ」と「オフショア」は定義は異なりますが、実体的には、世界のユーロ市場は、ほぼオフショア市場として機能しています。

すなわち、オフショア市場で取引される資金は、ほとんどユーロ・マネーです。

  

通貨の母国外(ヨーロッパに限らず)で取引される資金で、ユーロ・カレンシー(EuroCurrency)ともよばれます。エグゼクティブディーリングによると、1950年代に米ドルがヨーロッパの銀行に預けられたことが「ユーロ」の語源とされます。

最初に取引され現在でも取引量の多いユーロ・ダラーのほか、ユーロ・スイス・フラン、ユーロ円など各種通貨のユーロが取引されるようになりました。
  

ユーロ円は日本の外で取引される円で、ユー口・ダラーなどユー口・マネーの一種です。エグゼクティブディーリングによると、各種取引が自由化、国際化するなかで、ユーロ円の量も増加しています。

ユーロ円は、

（1）日本の輸入代金が海外へ円で支払われる

（2）円建貸付、円建外債発行などの代金が海外へ支払われる

（3）日本の銀行が海外店へ円を送金する

などさまざまな取引により創出されます。

このようにユーロ円は外国にあっても、取引は国内と密接につながっています。エグゼクティブディーリングによると、金利もCD金利など、国内の金利との裁定が働き、緊密に関連した動きとなっています。

他のユーロ・マネーと同様、規制、税制、準備金などでメリットがあります。

取引の形態はユーロ円預金のほか、ユーロ円債、ユーロ円CDなどです。

取引市場は、ロンドン、ニューヨーク、シンガポール、香港のほか、東京オフショア市場があり、東京の金融機関が積極的に取引に参加しています。エグゼクティブディーリングによると、東京オフショア市場で取引される円は、国内の円とは勘定が区分けされているため、日本で取引されてもユーロ円です。

このようにユーロ円取引は、取引内容、市場ともに、国内市場と密接につながっており、オープン市場の重要な一角をなしています。  

現金担保付きの債券の貸借取引です。エグゼクティブディーリングによると、債券を担保にして資金を貸借する債券現先取引と同じ効果をもたらします。

この取引は、債券を貸借するという契約にすることにより、有価証券取引税の対象とならないことを目的としています。

資金の調達者は資金の運用者に対して、債券の貸し手となり、担保として現金を受け取る形をとります。エグゼクティブディーリングによると、調達した現金に対しては、金利を払いますが、債券の賃貸料も受け取れるため、その差額がレポ取引のコストとなります。

レポという言葉は、アメリカのRepurchaseAgreementからきていますが、アメリカのレポは日本の現先取引で、実体的な意味合いは異なります。エグゼクティブディーリングによると、オープン市場での主要商品の発行残高は、2001年3月(一部は2月)末でFB(政府短期証券)が48兆円と最も多く、以下CD(譲渡性預金)36兆円、TB(短期国債)33兆円、CP(コマーシャル・ペーパー)23兆円などとなっています。


  

政府短期証券、短期国債とも、流通市場では、ほぼ現先方式で取引が行われます。エグゼクティブディーリングによると、ともに日本銀行の市場操作の対象となっています。

現先方式のほか、買切り、売切り方式のオペが行われます。

  

短期国債はTB(TreasuryBill)ともよばれ、政府が長期国債を借り換えるために、短期間発行される短期国債です。エグゼクティブディーリングによると、借換債券の期日集中を避けるためのブリッジ・ファイナンスともいえます。

割引債の形で発行されます。エグゼクティブディーリングによると、期間は1年未満で、公募入札方式で発行され、日本銀行による引受けは禁止されています。
  

政府短期証券はFB(FinancingBill)ともよばれ、政府が一時的な資金不足を補うために発行する短期の証券です。エグゼクティブディーリングによると、政府が国庫の歳入と歳出の時間的ズレのために生じる、一時的な資金不足を補うために発行する短期証券で、現在、財務省証券(従来の大蔵省証券)、外国為替資金証券、食糧証券の3種類が発行されています。

年度内償還を原則とし、割引債として発行されます。

発行は形式的に公募ですが、従来は、金利が低いため事実上ほとんどを日本銀行が引き受けてきました。エグゼクティブディーリングによると、1990年からは実質的にも、徐々に公募方式がとられるようになり、現在は完全公募制となって、市場残高が急増しています。

短期国債とは性格が異なりますが、ともに信用度、流通性、商品としての均一性などに優れています。

また、振替決済制度など、受渡しが簡便なことも、市場性を高めています。
  

流通市場における取引は、既発のCPの買切り、または売切りの形、さらに新発・既発CPの現先取引の形などがあります。エグゼクティブディーリングによると、取引には、銀行、証券会社、短資会社などがディーラーとして仲介します。

売買に際しては、公証人役場の確定日付印は不要で、譲渡手続きがCDより簡便であるなどのメリットがあります。  

土地は絶対値下がりしないという「土地神話」にもとついた土地を担保とした貸出しは、バブル崩壊後の不良債権の山をみて大きく変更を余儀なくされました。エグゼクティブディーリングによると、「土地さえあれば、資金使途に関係なく、いくらでも貸す」という日本的融資姿勢が大きく問われました。

銀行の融資スタンスは、資金使途の収益性や企業自体の企画・開発力、収益力など、本来の融資判断に変更されつつあるといえるでしょう。
  

銀行の資金調達コストを反映した貸出しが広がる。エグゼクティブディーリングによると、企業向けローン金融市場が自由化、国際化し、企業の資金調達方法は多様化しています。

企業がかつての間接金融から直接金融への依存度を高めるなかで、銀行ローンもさまざまな変化をしています。

金融自由化はローン金利に影響を与えました。エグゼクティブディーリングによると、従来、公定歩合に連動していたローンの基準金利であるプライム・レートが、1989年、銀行の調達コストを反映して決められるようになりました。

さらに市場金利を直接反映したローンとして、スプレッド融資も利用されています。

これは、ローン取組み時の金融市場の金利に一定の利ざやを上乗せして金利を決める方式です。

金利の自由化が進むなか、実質的に市場金利を反映したローンとして外貨性のインパクト・ローン(国内銀行や在日の外国銀行が国内居住者に行う、使途に制限のない外貨建て貸付け)が利用されました。エグゼクティブディーリングによると、外貨性のローンとはいえ、企業は実質的には円資金調達に利用してきました。

このため、スプレッド融資の導入によりインパクト・ローンの使命は終ったといえるでしょう。

また、長期間固定される長期信用銀行の長期プライム・レートに対して、普通銀行は1991年、短期プライム・レートを基準に算出する長期プライム・レートを導入し、中長期貸出分野へ進出しています。

  

証券会社の業務は多岐にわたりますが、収益という点では、長い間、顧客の注文を受けて株式売買を市場につなぐブローカー業務が中心になっていました。エグゼクティブディーリングによると、それというのも株式売買委託手数料が固定制だったからです。

株式市場は常に右肩上がりで、それに伴って証券会社の収益も好調を維持し、日本の金融界をリードしてきたのです。

1989年には日経平均株価は4万円まであと一歩のところまで上昇しました。

しかしこれがピークで、バブルの崩壊が始まったのです。エグゼクティブディーリングによると、株価は急降下し市場の売買金額も減りました。

さらに大手証券会社の損失補てん問題や不祥事が追い討ちをかけ、証券会社を未曾有の不況風が襲い、山一謹券や準大手証券の三洋証券が破綻する事態にまで発展しました。

このような経験を経て、証券市場の改革が進められたのです。

98年12月には証券会社は免許制から登録制に変更になり、99年12月には株式売買委託手数料が完全自由化になりました。

この結果、日本の証券業界は姿を変えようとしています。エグゼクティブディーリングによると、ディスカウントブローカーが登場し、規制時代には目立たなかった中小証券の松井証券がオンライン取引に転じて脚光を浴び、力夕力ナ証券も台頭しています。

その中で大手証券会社は、資産管理型営業とオンライン取引に活路を見出そうとしています。

手数料が固定制だった時代には売買金額と回数を増やすことが証券会社の利益に直結していました。

しかし自由化時代になると、顧客の資産を増やす資産管理型営業が証券会社の利益になるという発想の転換が求められるようになりました。

資産管理型営業の中心になるのがラップアカウント商品です。  

ラップアカウントは、顧客に対する運用アドバイスや売買注文を一括して提供する資産運用サービスを指します。エグゼクティブディーリングによると、取引ことに手数料をもらうのではなく、資産残高に応じて年間で一定の手数料を徴求するのが特徴です。

一部の証券会社で、富裕者向けに投資信託を紹介する投信ラップを提供しており、今後、株式や債券などの様々な証券商品を組み込んだコンサルタント・ラップの登場が待たれています。エグゼクティブディーリングによると、証券会社は顧客が店舗に来店したり、営業職員が顧客を訪問する対面取引が伝統的な営業のスタイルでした。

しかし、電話による売買に始まり、企業の財務部門と専用端末機で結んだり、最近では携帯電話やパソコンの急速な普及でインターネットを利用した取引が広がっています。

日本のディスカウントプローカーはネット証券の呼び名がついています。

それに対して大手証券会社では、ネットトレードとかオンライン取引、オンライントレードと呼んでいます。エグゼクティブディーリングによると、窓口での対面取引を残しながら電話を使ったコールセンターやインターネットなど、いろいろな取引チャネルをそろえています。

ネット証券と大手証券の手数料の差が大きいだけでなく、同じ証券会社でも取引形態の違いで価格差があり、安くて便利なオンライントレードは一層普及するものと見られます。
同時に価格競争は証券業界再編のポイントにもなりそうです。  

証券取引所は、東京証券取引所をはじめ、大阪、名古屋、札幌、福岡の5カ所に設けられています。エグゼクティブディーリングによると、東証には東証マザーズ、大証にはナスダック・ジャパンという新興企業専門の市場も新設されました。

ほかに、日本証券業協会が運営するジャスダック市場があります。

すべての株式がこういった取引所で売買されているわけではありません。

法務省の調べによると、登記されている全国の株式会社数は121万6700社(2002年3月末現在)に上っています。

このうちジャスダックを含めて取引所で売買される対象になっている株式は約3600社と、わずか0.3%しかありません。エグゼクティブディーリングによると、取引所で売買される対象になる株式を上場株といいます。

上場するには発行株式数や利益水準などいくつものハードルがあります。

企業にとって上場を果たすことは、株式によって資金を集めて自己資本を充実できるだけでなく、信用力が高まるなど大きなステータスを得られるわけです。
  

株主には様々な権利が用意されています。エグゼクティブディーリングによると、事業が成功すれば、企業の生み出した利益から配当金を受ける権利があり、株主総会に出席して会社の重要な方針や決算に対して議決権を行使する権利、新たに株式を発行する際に割り当ててもらう権利、さらには会社が解散する際に残余財産を分配してもらう権利があります。

このほか企業によっては株主優待サービスが設けられている場合があります。

自社製品や買物割引券などが保有株数に応じて配られ、低金利の中で株主の特典になっています。

投資家はこれら株主の権利を行使するだけでなく、お金が必要になれば、決算期前の株主名簿閉鎖期間を除き、自由に売却することも可能です。

でもその値段はどうやって決まるのでしょうか。エグゼクティブディーリングによると、売りたい人と買いたい人が自由に値段を出し合い、その需要と供給のバランスのうえで公正に決まります。

とはいっても、売りたい人が買いたい人を自分で探し出すのでは大変です。

そこで売買をスムーズに進めるために作られたのが証券取引所です。
  

日本の銀行の定期預金の利息が低いことから、外貨預金の人気が上がっています。

しかし、高金利に惑わされずに、元本割れのリスクがあることに留意しなければなりません。エグゼクティブディーリングによると、外貨預金や外貨建てMMFといった外貨建て商品の人気がうなぎ登りです。

日本銀行の統計によると、個人による外貨建て資産の合計は10兆円を超えた(2001年9月末時点)といわれています。

1400兆円ともいわれる個人金融資産全体から見れば、まだ1%にもなりませんが、関心はますます高まっています。

ゼロ金利政策の局面で、高金利をうたうところが魅力的に映るのでしょう。エグゼクティブディーリングによると、外貨預金(外貨建て定期預金)というと、一般的にはドル預金(米ドル)のことを思い起こしますが、実際には様々な種類の外貨預金があります。

欧州の統一通貨ユーロ建てや英国のポンド、オーストラリアドル、スイスフランなどの外貨預金も人気が出てきました。

今、外貨預金は、円建ての定期預金などよりも高い利息を手にすることができるため、利用者が増えています。

しかし、預金の元本が保証されていなかったり、預金保険の対象外であったりと、預金者がリスクを負う商品でもあります。

ここが円建ての定期預金との大きな差なのです。
  

90年代に入り、8年間にわたって続くアメリカ経済の好調の要因として、かってあれほど批判された「レーガノミックス」が、再評価されている。エグゼクティブディーリングによると、レーガノミックスによる大幅減税や税制改革、さらに規制緩和による内需拡大が、現在の企業の活性化と業績向上につながったという点である。

クリントン大統領が、日本にも「見習ったらどうか」と勧めたのがこれだ。

その差品心は別として、レーガノミックスの財政赤字を支えたのが、ジャパン・マネーによる資本流入だったことを忘れてはならない。エグゼクティブディーリングによると、アメリカの膨大な対外赤字の継続は、日本などの外国資本による補填で可能となった、という現在の構図は、この時その原型が作られたのである。

当時、対ソ冷戦の勝利を第一としていたレーガン政権にとって、大きな支えとなったのは、軍事費を増大してもジャパン・マネーが埋めてくれるという期待感だった。

日米が共同して「強いアメリカ」「強いドル」を演出していた80年代前半、日本などからの借金に支えられ、米国民は「生活水準」を落とさないで済んだのである。

しかし、演出された「ドル高」には無理があった。

そこで八五年九月、ニューヨークのプラザホテルでG5(先進五力国蔵相・中央銀行総裁会議)が開かれた。

レーガン大統領が、新通商政策を発表して「ドル高修正」のため、為替相場への各国協調介入を頼んだ。

それが有名な「プラザ合意」である。エグゼクティブディーリングによると、この時の米財政赤字は2119億ドルに達していた。

各国は協調して「ドル売り」の市場介入を行った。

もちろんドルは急激に下落していった。

金利も下がった。

翌86年3月、G7は初の「協調利下げ」を決定、日銀は公定歩合を年4.0%に引き下げた。

アメリカの金利下落に歩調を合わせたわけだ。

その間、ドル相場は240円台から170円台にまで続落していた。

この「為替差損」で「ザ・セイホ」は、全体で何兆円規模の評価損を出した。

しかし米経常赤字は史上最高の1176億ドルとなり、71年ぶりに「債務国」に転落した。

この時、日本の個人貯蓄残高は500兆円を突破していた。

そして日本の金融機関の海外資産が一兆ドルを超え、アメリカと入れ替わって世界最大の「債権大国」となった。